瑞幸咖啡（LK）：门店数变化1.2单杯模型拆解

$瑞幸咖啡(LK)$

（本文写于20220709）

1、瑞幸咖啡的现状

1.1 门店数量

截至2022年第一季度，瑞幸咖啡共有6580家门店。 其中，直营店4675家，加盟店1905家。 直营店和加盟店的比例分别为71%和29%。

近年来瑞幸门店数量变化

1.2 单杯模型拆解

从瑞幸近年来的年报数据来看，瑞幸的ASP（平均售价）和日销售额近年来均呈现上升趋势。 瑞幸单店日销售额从2019年的285杯/日增长到2021年的349杯/日，ASP从2019年的10.37元/杯增长到2021年的14.8元/杯。截至2022年Q1，瑞幸的日销量在单店312杯，平均售价16.31元/杯。

瑞幸近年日销量及ASP变化

Luckin季度日销量及ASP变化

同时，我们还对瑞幸的单杯模型进行了实测。 单杯模式的运营成本可细分为原材料成本、店面租金及运营费用（租金、人工成本、水、电等）、折旧与摊销、配送费用和店前费用。 其中，原材料成本占比最大（33%-38%），其次是租金及运营费用（26%-32%）、分销费用（11%-13%）、折旧及摊销费用（5%） -8%）和开业前费用（0.1%-0.5%）。

瑞幸近年来成本变化

瑞幸咖啡季度成本变化

单杯机型运行成本比

2、瑞幸与星巴克单店模式对比

瑞幸咖啡和星巴克的商业模式存在差异。 瑞幸主打自提、高性价比咖啡，追求高效率、低成本、简约装饰； 星巴克倡导“第三空间”，在店内为消费者提供舒适的饮用氛围，配备精美的装饰和服务。

商业模式的差异体现在定价和门店投资上。 瑞幸单杯均价为15元，而星巴克单杯均价为40元。 瑞幸开店投资为40万元，而星巴克则可达150万元。

具体看门店运营层面：瑞幸日均销售额低于星巴克，ASP仅为星巴克的1/3左右； 瑞幸的原材料、水、电等费用占营业收入的比例较高，但人工和开店初期投资占收入的比例较小； 从毛利率和净利润率来看，星巴克更先进。

瑞幸与星巴克单店模式对比

3. 未来息税前利润计算

3.1 关键假设

2022年第一季度平均售价和日均销量的飙升主要受到两种热门饮料的影响。 这两款热门饮料的价格比瑞幸主流饮料高出约5元，且限量销售。 我们认为该类爆品的可持续性不够强，因此我们参考21年第四季度的数据进行假设，主要假设如下：

1）未来两年每年新增门店1400家；

2）日均销量中性情况下为380杯，乐观情况下为400杯，悲观情况下为320杯；

3）每杯利润中性情况下为2.43元，乐观情况下为2.55元，悲观情况下为1.99元。 2021年每杯利润为2.23元，门店层面的租金和折旧摊销总额与销售额无关。 单杯层面的租金和折旧摊销成本将随着销量的增加而下降。 因此，我们根据销量的变化进行了调整。 分摊每杯成本，然后得到三种情况的利润；

4）总部费用按Q122发生的费用乘以4计算。

瑞幸2021款Q4单杯车型拆解

3.2 直营单店层面EBIT收入

基于关键假设，中性情况下瑞幸单店EBIT（息税前利润）为33.7万元，乐观情况下单家直营店EBIT为37.2万元，悲观情况下瑞幸单店的利润为33.7万元。 23.2万元。 中性情况下，其他条件不变，瑞幸每杯利润不增加1元，这将使直营单店EBIT增加11.7万元-14.6万元。

关键假设下直营店单店EBIT

每杯利润增加1元后直营店单店EBIT

3.3 特许经营单店层面EBIT收入

瑞幸咖啡不向加盟商收取加盟费，而是从加盟商的毛利中抽取佣金。 只有毛利润超过一定水平后，才会从超额部分中提取一定比例，形成瑞幸的利润。

瑞幸的利润率

以加盟店平均售价15.07元、日均销量350杯为关键假设，瑞幸每开一家加盟店即可赚取28.97万元的EBIT，加盟商每年可赚取11.41万元的EBIT。

特许经营级别息税前利润计算

3.4 瑞幸未来两年EBIT测算

据瑞幸专家调查纪要显示，瑞幸门店2022年预计新增门店1400家。2022年Q1新店数量为556家，要实现全年新店1400家的目标，平均需要281家。未来三个季度需要开店。 瑞幸季度平均门店数为358家，全年新增1400家门店的计划可行性较高。

我们将中性情景下的新店数量设定为 1,400 家。 乐观和悲观情景下的新店数量是根据瑞幸历史上最快和最慢的季度数据得出的。

新增直营店和加盟店数量

基于关键假设，瑞幸22年的EBIT在中性情况下为6.59亿元，乐观情况下为9.27亿元，悲观情况下为-1700万元。 如果每杯利润增加1元，其他条件不变，瑞幸的EBIT将增加534-7.53亿元。 23年，瑞幸中性情况EBIT为10.9亿元，乐观情况EBIT为14.72亿元，悲观情况EBIT为1.98亿元。

在中性情况下，其他条件不变的情况下，每杯利润每增加1元，瑞幸23年的息税前利润将增加555-8.63亿元。

关键假设下瑞幸咖啡2022年至2023年的预期息税前利润

净利润增长1元，瑞幸2022-2023年EBIT

与标杆公司相比，瑞幸的管理费用更高。 瑞幸近年平均管理费用率为18%，星巴克、周黑鸭、绝味食品、皇上皇近年平均管理费用率为7%。 瑞幸咖啡近几个季度管理费用率的持续下降归因于其平均售价的持续上升。 未来，我们认为瑞幸的管理费用将受益于其扩张，并保持边际下降的趋势。

瑞幸与标杆公司管理费用率对比

4、咖啡市场宏观探讨

4.1 咖啡行业渗透率提升空间有多大？

根据德勤中国现磨咖啡行业白皮书研究显示，我国二线及以上城市咖啡渗透率已达67%，渗透率提升空间相对有限，而二线及以下城市仍有较大的市场启动空间。

下沉市场，奶茶消费倾向已被充分培养，叠加咖啡在中国市场仍具有“风格属性”，使得拿铁咖啡更容易打开市场，提高渗透率。

4.2 瑞幸的市场份额能达到什么程度？

4.2.1 瑞幸市场份额提升确定性较高

结合美国咖啡产业、中国卤制品、奶茶产业的格局，我们认为咖啡产业的集中度尚未体现。 以瑞幸和星巴克为代表的领先咖啡企业未来在中国的市场份额将在12%至40%之间。 。

目前，我国咖啡馆市场连锁化率较低，连锁品牌仅占全部咖啡馆的13%。 据全拓数据显示，2021年中国约有11万家咖啡馆，其中瑞幸和星巴克以超过6000家门店各占据5%左右的市场份额。 非精品咖啡的标准化相对容易，瑞幸在自动化、成本效益以及两周内装修一家门店的速度方面具有优势。 未来瑞幸咖啡的市场份额很有可能会增加。

4.2.2 我们认为，未来瑞幸的市场份额下限将是奶茶和卤味食品的市场份额，上限将是星巴克在美国的市场份额。

星巴克是美国咖啡市场的领导者，占据了40%的咖啡市场份额。 星巴克和皮特咖啡在美国的售价都在 2.5 美元左右，是价格实惠的咖啡。 瑞幸在国内市场的定位也是平价咖啡。 与美国咖啡市场类似，我们认为瑞幸的成本效益策略长期来看有望将其市场份额提升至40%。

奶茶和卤制品行业同样注重门店数量，两个行业的主导市场份额均不超过12%。 咖啡的标准化程度高于奶茶、卤味食品，有利于品牌咖啡店的扩张。 我们认为，未来Luckin的市场份额很有可能提升至12%。

美国咖啡市场份额一览

卤制品、奶茶行业市场份额概览

4.3 瑞幸咖啡的结果如何？

我们认为，瑞幸的最终结局首先取决于门店，其次取决于涨价幅度，最后取决于单店日销量。

4.3.1 存储限制

在稳定状态下，瑞幸门店扩张至15,000-18,000家的可能性很大。 如果咖啡渗透率进一步提升，催化行业集中度提升，门店数量有望达到更高水平。

角度一

中国有4个一线城市、15个新一线城市、30个二线城市、70个三线城市、90个四线城市、128个五线城市。

瑞幸的门店以自提店为主。 其自提店普遍规模较小、装修简单，具有扩张迅速、扩张约束少的特点。

以星巴克在上海的门店数量为锚点，我们认为瑞幸上海门店至少可以扩张到与星巴克同等的水平，即以1000家门店作为瑞幸在一线城市的门店数量。 目前星巴克在上海拥有900多家门店，瑞幸咖啡则有400多家门店。

对于新一线城市，瑞幸目前在上海的门店数量将以500家为上限，对于二线城市，未来昆明的门店数量上限为80家。 三线、四线、五线城市以美团平台审核门店数量为准，分别限制20家、10家、5家。

最后有4*1000+15*500+30*80+70*20+90*10+128*5=16840个店铺。

角二

目前，主打门店经营模式的华莱士、蜜雪冰城、绝味雅博的门店数量在1.3万至2万家之间。 这个范围可以作为未来瑞幸门店数量的参考。

休闲型咖啡店的市场需求应该低于必备消费型沙县小吃。 此外，沙县小吃在各一线城市均设有门店。 经过多年的市场选择，其门店数量也趋于稳定。

未来，我们相信，如果瑞幸咖啡扩大食品供应并得到消费者认可，其在乳沙县的门店数量可能会达到3万家。

2022年领先的食品和饮料商店数量

角三

瑞幸烘焙工厂的产能可以支撑超过2.3万家门店的运营。

瑞幸首个咖啡烘焙基地位于福建省宁德市，总投资2.1亿元，年烘焙咖啡豆能力1.5万吨。 将于2021年投产。2022年5月，瑞幸敲定第二个烘焙基地选址，总投资10亿元，年烘焙能力3万吨咖啡豆。 计划于2024年投入运营。

一杯300ml咖啡平均消耗15-20g咖啡粉。 按门店日均销量350杯计算，可以获得4.5万吨的烘焙产能，支撑17,612-23,482家门店的运营。

4.3.2 价格仍有上涨空间

瑞幸通过推出新的热门产品来提高单价。 此外，瑞幸利用数据化运营来开发新产品，并根据消耗的原材料数量来确定客户的口味偏好，以重新混合并推出新产品。 因此，瑞幸未来更有可能推出热门产品并提高价格。 此外，与同价位的竞争对手MANNER相比，由于MANNER的单杯直径较小，瑞幸咖啡仍具有性价比优势，并有涨价空间。

4.3.3 单店日均销量提升空间有限

据平安证券研究所统计，咖啡行业单店日均销量在350-400杯之间，已经处于前列。 2021年，瑞幸单店日均销量约为350杯，星巴克中国单店日均销量约为400杯。 我们计算过，瑞幸2022年的爆款“椰云拿铁”预计将贡献单店日均销量30杯，这意味着2022年瑞幸单店日均销量将达到380杯。 据此，我们认为瑞幸单店日均销量剩余提升空间有限。

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